經濟增長依然面臨放緩壓力。今年兩會后的寬松政策帶動了總需求的擴張。但近期政策方面的不確定性導致政策刺激力度減弱，經濟增長面臨更大阻力。需求在5月份已經開始走弱，將逐步向生產面?zhèn)鲗?，加大經濟放緩壓力。雖然高頻數據顯示基數效應推動六大發(fā)電集團耗煤量同比增速顯著改善，但考慮到去年水電增速的高基數，今年總體發(fā)電量漲幅有限。而去年6月工業(yè)增加值同比增速較5月大幅回升0.7個百分點至6.8%，形成高基數。因此，我們預計今年5月工業(yè)增加值同比增速將有所放緩，經濟下行壓力持續(xù)。
政策將向穩(wěn)增長方向回擺。國外風險事件不斷，國內經濟下行壓力上升，均支持穩(wěn)增長政策發(fā)力。英國意外脫歐后外部不確定性增加，將從貿易和資本流動等多個渠道對中國形成沖擊。雖然目前來看影響有限，但不排除事件發(fā)酵升級，影響加大的可能。因此，需要穩(wěn)增長政策加碼推動國內經濟企穩(wěn)，增強對外部風險的抵御能力。同時，國內經濟下行壓力上升導致部分地區(qū)就業(yè)失穩(wěn)和金融風險可能性上升，提高對穩(wěn)增長政策訴求。因而，未來政策將更為清晰的向穩(wěn)增長方向回擺，推動經濟企穩(wěn)回升。在推進供給側改革的同時，繼續(xù)保證需求平穩(wěn)。去杠桿將更為漸進有序，6月23日國新辦就債務率進行的吹風會表示過快的去杠桿將產生另外的風險。顯示政府已經認識到過快去杠桿對需求的負面作用。未來供給改革將與穩(wěn)定需求共同推進，政策將再度向穩(wěn)增長回擺。
實體經濟資金面改善與投資意愿上升將推動需求企穩(wěn)回升。2季度以來信貸社融投放速度明顯放緩，導致需求出現回落。然而隨著政策再度向穩(wěn)增長回擺，信貸社融將再度加快投放速度。實體經濟資金面已經開始邊際改善，6月地方政府債累計發(fā)行1.01萬億元，較5月環(huán)比增加4802.5億元。而企業(yè)債、公司債、中期票據和短期融資券等信用債凈融資額較5月增加1771.9億元至2117.0億元。隨著穩(wěn)增長政策再度發(fā)力，信貸社融加速投放將再度改善實體經濟資金面。而政策清晰的轉向穩(wěn)增長將提高實體經濟投資意愿，和資金面改善一起推動投資需求企穩(wěn)回升。由于需求放緩導致房地產投資年度高點已過，去產能壓力下制造業(yè)投資持續(xù)疲弱，需求回升將主要體現基建投資方面。而資金再度“脫虛向實”將為資本市場帶來調整壓力，特別是對利率水平顯著脫離基本面支撐的債券市場。
通脹放緩壓力加大，工業(yè)品通縮再度抬頭。5月高頻數據顯示通脹下行速度有所加快。蔬菜供給改善推動蔬菜價格在5月繼續(xù)快速下跌，環(huán)比跌幅繼續(xù)處于過去6年*5值附近。而豬肉供給回升導致豬肉價格環(huán)比開始下跌，生豬存欄量從2月以來連續(xù)回升，周度數據顯示6月豬肉價格出現近3個月以來的首次環(huán)比下跌，且跌幅在持續(xù)擴大。供給改善抑制上漲空間，同時基數效應拉低豬肉同比增速，未來幾個月豬肉價格將對CPI同比增速持續(xù)形成負貢獻。我們預測6月CPI同比增速繼續(xù)放緩至1.8%水平。而需求放緩短期對工業(yè)品價格形成抑制，同時相較于高頻工業(yè)品價格，PPI反應較為滯后，6月PPI跌幅可能再度擴大。
政策向穩(wěn)增長回擺將推動經濟在3季度企穩(wěn)。經濟穩(wěn)定增長是改革能夠有效推進的前提，因而需要同時推進供給改革和需求穩(wěn)定。2季度初政策擾動導致經濟下行壓力上升，我們下調了2季度和全年的經濟增速預測。經濟下行壓力加大環(huán)境下政策將向穩(wěn)增長回擺，通過信貸社融加速投放改善實體經濟資金面，以清晰的政策目標推動實體經濟投資意愿回升，實現總需求和經濟企穩(wěn)。因此，我們預測3季度實體經濟表現將較2季度有所改善，考慮到去年金融業(yè)基數影響，我們預計2、3季度GDP增速將均為6.7%。
本文來源：光大宏觀；作者：徐高 楊業(yè)偉